VISION 2026 : Le revenu à l’oeuvre : repérer des occasions de rendement - Adam Kramer, Scott Mensi

Glen Davidson: [00:00:01] Bonjour à tous. Adam, Scott, c'est un plaisir d'être ici de nouveau avec vous.

Adam Kramer: [00:00:04] C'est un plaisir d'être ici de nouveau.

Scott Mensi: [00:00:06] Idem.

Glen Davidson: [00:00:06] Je crois que la dernière fois que nous l'avons fait, c'était en mai. Ce qui est étonnant dans le fonds Tactical High Income, c'est que nous pourrions le faire tous les jours parce que vous modifiez le portefeuille avec un œil extrêmement actif en raison du grand nombre de classes d'actifs que vous possédez et des marchés auxquels nous sommes confrontés. Nous allons en parler aujourd'hui. Je pense qu'il est important que tout le monde se souvienne qu'il s'agit d'un fonds cinq étoiles, qu'il a été l'un des fonds équilibrés les plus vendus au cours des dernières années et qu'il est géré avec un œil attentif sur la protection des risques dont je pense qu'il est très important pour tout le monde d'en entendre parler. Adam, pourquoi ne pas commencer par vous ? Si vous pouviez nous donner un bref aperçu du revenu élevé tactique, nous aborderons ensuite tous les changements au sein des catégories d'actifs.

Adam Kramer: [00:00:42] Glen, je suis content d'être de retour ici. C'était agréable de revoir tout le monde. Ce fonds est une solution de revenu. Il s'agit d'un mandat flexible qui consiste à investir dans l'ensemble des catégories d'actifs axées sur le revenu, des actions à un seul côté, des actions versant des dividendes partout dans le monde, aux obligations de qualité de placement et tout ce qui se trouve au milieu. C'est que tout ce qui se trouve au milieu est le plus important parce que la plupart du temps, si vous remontez des décennies en arrière, c'est autre chose que les actions et les obligations de qualité de placement qui est la classe d'actifs la plus performante d'une année donnée, qu'il s'agisse d'obligations convertibles, d'obligations à haut rendement, d'actions privilégiées, de titres des marchés émergents. Nous recherchons ces occasions. Nous voulons être une solution de rechange à un fonds équilibré 50/50 traditionnel, une alternative à un fonds 60/40, un fonds 40/60, mais c'est un fonds fixe et oubliez-le composé à rendement total, efficace sur le plan fiscal, moins de retour à la moyenne du rendement total, où le revenu représente en fait la moitié du rendement si vous revenez sur la durée de vie des fonds.

Glen Davidson: [00:01:31] Ce que nous allons illustrer aujourd'hui, c'est le grand nombre de personnes qui participeront à l'élaboration, à la structure et à la gestion de ce portefeuille également. Scott, serra bien. Adam, j'aimerais vous poser des questions sur la cote de placement. Pourquoi ne pas commencer par là ? Je sais que vous avez eu un œil attentif sur les 30 dernières années, est-ce que cela est encore pris en compte dans le portefeuille aujourd'hui ?

Adam Kramer: [00:01:48] Nous voulons contourner le profil traditionnel du S&P 500 à 50 % et celui des obligations de qualité de placement américaines à 50 %. Aux États-Unis, il s'agirait d'une note d'investissement d'une durée d'environ trois ans. Notre règle de base avec mon cogérant, Ford O'Neil, nous utilisons beaucoup de ses règles empiriques pour les titres à revenu fixe, chaque fois que les écarts sont très serrés dans le niveau de placement, ce qu'ils sont actuellement. Je crois qu'ils sont dans le décile supérieur. Vous voulez vraiment offrir cette durée de 50 % de trois ans avec le moins de capital possible. Nous le faisons avec le Trésor à 25 ans qui figure parmi les 10 principaux avoirs. Nous l'avons là depuis un certain temps. Il fait un bon travail de suivi de 50 % de l'indice obligataire de qualité de placement, mais en fait, il est là pour protéger la baisse. Dans le pire des cas où il y a vraiment une véritable liquidation motivée par la liquidité, nous estimons que le Trésor à 30 ans, le Trésor à 25 ans, le long bout de la courbe, aura la classe d'actifs et agira comme un frein à la baisse. C'est essentiellement ce que nous avons. Nous ne possédons plus vraiment d'obligations de qualité de placement. Nous attendons et surveillons, mais avec les écarts où ils se situent actuellement par rapport au niveau de risque de durée que vous prenez, vous prenez simplement en compte le risque de taux d'intérêt et le risque que l'économie s'affaiblisse, de sorte que nous trouvons des occasions ailleurs.

Glen Davidson: [00:03:00] Et ailleurs, il se peut qu'il y ait eu des obligations à haut rendement, Scott, dans le passé, mais je crois que cela a été réduit dans le portefeuille.

Scott Mensi: [00:03:06] Certainement. Nous avons beaucoup parlé, Glen, au cours des 12, 18, 24 derniers mois et il y a eu une période en avril où nous avons eu une chance rapide d'acheter des obligations à haut rendement. Les écarts se sont légèrement élargis, mais les écarts de crédit ont été assez serrés, essentiellement, tout au long de 2025. Lorsque nous regardons autour de nous, nous avons réduit l'exposition parce que les écarts se resserrent. Nous essayons toujours de trouver un bon équilibre entre le revenu et le montant de la durée et du risque de crédit que nous assumons. Nous l'avons réduit, mais même lorsque nous l'agrégons, nous sommes toujours... l'un des avantages de ce portefeuille, c'est que nous ne les attribuons pas à différents gestionnaires, nous achetons les titres individuels. Nous pouvons toujours trouver un panier d'obligations à haut rendement dont nous pouvons obtenir des rendements de 8 % sur une durée de deux ou trois ans. C'est une très bonne correspondance. Nous sommes toujours en mesure d'y trouver des choses, mais nous explorons également d'autres secteurs du marché que je pense que beaucoup d'autres magasins n'ont tout simplement pas les ressources pour faire. C'était un domaine intéressant pour nous.

Glen Davidson: [00:04:07] Je m'en tiendrai à vous, Scott, les obligations de prêt garanties. C'est difficile à dire, mais c'est une plus petite partie du portefeuille, mais c'est toujours un secteur actif pour votre fonds.

Scott Mensi: [00:04:16] Oh, certainement. Lorsque nous examinons les titres à rendement élevé, les gens pensent à la dette de sous-investissement, à la dette d'entreprise, ils pensent aux obligations à haut rendement, mais il y a des prêts à effet de levier, nous avons aussi une allocation. Les prêts à effet de levier sont des dettes à taux variable émises par un grand nombre des mêmes sociétés que les obligations à haut rendement. Ils sont supérieurs dans la structure du capital. Compte tenu de la situation des taux d'intérêt et de la façon dont les marchés évoluent, ils offrent en fait un rendement plus élevé. Ils ont été pour nous une occasion d'investissement intéressante. Il y a une autre partie du marché des prêts à effet de levier : 70 %, environ, de tous les prêts à effet de levier appartiennent à des obligations de prêt garanties. Il s'agit essentiellement du moment où un gestionnaire achète un ensemble de prêts et le transforme ensuite en un produit structuré. Cela signifie qu'ils prennent ce pool de prêts et qu'ils vendent différentes tranches de dette notée contre lui. Ces cotes peuvent être triple-A jusqu'à un seul B. Il y a une tranche de capitaux propres en jeu. Nous avons l'expertise de notre équipe, nous émettons des CLO à partir de notre groupe et ensuite nous investissons également dans des CLP de tierces parties. Nous avons un analyste qui se consacre à examiner simplement le marché des CLO et ce que nous constatons, c'est que lorsque nous examinons les CLO qui ont en fait des cotes de crédit plus élevées que certains des prêts sous-jacents, nous obtenons 100 points de base de plus de rendement. C'est l'occasion pour nous de [ajouter ?] une petite partie du portefeuille, mais trouver un titre, une cote de crédit plus élevée, un meilleur rendement, est tout à fait logique pour ce que nous essayons de faire dans le fonds.

Glen Davidson: [00:05:40] Je vous remercie. Adam, Tactical High Income a été, si je me souviens bien, léger dans le passé en ce qui concerne les actions privilégiées. Ce n'est pas nécessairement le cas aujourd'hui.

Adam Kramer: [00:05:49] Oui, pour donner un peu d'information, je gère avec un cogestionnaire, Rick Gandhi, les portefeuilles d'actions privilégiées de Fidelity. Nous examinons tous les privilégiés qui existent.

Glen Davidson: [00:05:58] Aux États-Unis.

Adam Kramer: [00:05:59] Aux États-Unis. Nous examinons également le Canada, nous avons également eu des Canadiens préférés. Aux États-Unis, il s'agit principalement de banques américaines, de banques de qualité de placement, de services publics et de FSI, mais la durée est élevée. À l'heure actuelle, vous obtenez un rendement décent, mais si, disons-le, un rendement à mi-chiffre par rapport à une durée de sept ans, ce n'est pas la meilleure correspondance. Les écarts sont serrés, mais ils sont attrayants par rapport à la catégorie de placement. L'une des choses que nous examinons actuellement est de savoir où pouvons-nous obtenir quelque chose qui représente 10 %. Dans notre cas, il y a une action privilégiée dans le top 10 que vous pourriez examiner. C'est une entreprise qui s'appelle Strategy. Fondamentalement, vous êtes payé 10 % avant impôt, vous obtenez un rendement sur un dividende en capital, un impôt différé, il y a un écart très large. S'il s'agissait d'une obligation de qualité de placement qui était remboursée en garantie, elle se négocierait à un écart plus serré. Il est soutenu par Bitcoin peut-être cinq ou six fois, donc il y a beaucoup de mauvaises nouvelles à son prix. C'est une façon de battre le marché privilégié à notre avis. C'est là que nous nous concentrons en quelque sorte sur la sélection des titres.

Glen Davidson: [00:06:59] À l'heure actuelle, vous avez les questions préférées de Strategy, qui était auparavant MicroStrategy. Scott, je croyais que c'était les décapotables que vous aviez avec Strategy. Est-ce que cela a changé, c'est converti, je suppose.

Scott Mensi: [00:07:10] Eh bien, ça a définitivement changé. L'une des grandes choses de notre siège à Boston, c'est que je fais partie du groupe High Income and Alternatives de Fidelity depuis 15 ans. En quelques semaines, je fais partie de cette équipe depuis 15 ans. L'une des grandes choses de notre groupe est que nous avons un groupe d'analystes dévoués qui examinent la structure complète du capital d'une entreprise. Les entreprises peuvent émettre des obligations, des prêts, des titres convertibles, des privilégiés et des actions ordinaires. Ce que nos analystes essaient toujours de faire, c'est d'essayer de trouver le point idéal au sein de la structure du capital. Où est le meilleur rapport risqué-rendement en fonction de notre vision de l'entreprise et de l'endroit où se trouvent les évaluations ? Pendant un certain temps, nous avons estimé que les obligations convertibles étaient le point idéal. Ce qui s'est passé, c'est qu'au cours de l'été, nous avons vu la valorisation du Bitcoin augmenter, évidemment. Ces convertibles étaient devenus très sensibles aux capitaux propres sous-jacents. N'oubliez pas que les obligations convertibles ont une sensibilité à l'égard des capitaux propres, à mesure que les actions augmentent, les obligations convertibles commencent à agir un peu plus comme les actions.

[00:08:06] Nous avons eu une excellente discussion avec notre DSI à Boston. Selon lui, cela fait peut-être trop de risques dans le portefeuille. Nous avons dit, écoutez, nous aimons l'entreprise, ce qu'elle fait, voici un nouveau titre qu'ils ont émis, un rendement de 10 %, une exposition minimale à l'action sous-jacente qui est très motivée par le prix du Bitcoin, voici un excellent moyen pour nous de continuer à investir dans une entreprise que nous aimons, mais en le faisant de manière à moindre risque avec un profil de rendement différent. C'est une façon de modifier le profil de risque de notre portefeuille d'une position en examinant les différents éléments de la structure du capital. C'était une excellente occasion pour nous de dire, ok, éliminons le risque lié aux actions associé à la Stratégie. Concentrons-nous sur l'opportunité de rendement, la garantie qu'est le Bitcoin, et obtenons un rendement de type 10 % vraiment intéressant que nous ne pouvons pas trouver sur le marché privilégié. Il est vraiment difficile de le trouver, même dans la partie triple-C et inférieure de la partie stressée ou en détresse des marchés à haut rendement.

Adam Kramer: [00:09:02] Vous ne pouvez pas trouver ce type de rendement même sur le marché en difficulté avant impôts, vous devriez être à la bonne adolescence sur le coupon.

Glen Davidson: [00:09:08] S'en tenant aux décapotables, Scott, Adam ne l'admettra pas, mais il est considéré comme le roi des décapotables. Est-ce toujours le cas ?

Scott Mensi: [00:09:17] Oui, je dirais que oui. Lorsque vous regardez notre fonds, l'une des choses que nous disons toujours, c'est que les convertibles sont la sauce secrète de notre portefeuille. Ils nous permettent d'inverser le risque lié aux actions dans la stratégie sans avoir à acheter des actions. C'est un excellent outil. Adam et son cogestionnaire, Rick, du Fonds d'obligations convertibles, ont fait un excellent travail à cet égard. Lorsque nous examinons le marché des obligations convertibles, il y a toujours ces nouveaux thèmes émergents. L'année dernière, les entreprises qui avaient l'habitude d'exploiter des bitcoins ont beaucoup tourné vers la transformation de leurs modèles commerciaux en centres de données. C'était une grande victoire pour nous.

[00:09:48] Maintenant, il y a toutes ces autres choses qui se produisent sur le marché. Nous avons une entreprise appelée Rocket Lab qui est en concurrence avec SpaceX. Nous avons des batteries, beaucoup de différents types de thèmes. Nous ne savons jamais ce qui nous attend, ce qui est le plus important. Quelle excellente façon de s'exposer à certains de ces thèmes qui avaient tendance à être des actions de moyenne et petite capitalisation sans avoir à posséder les actions, car avec une obligation convertible, c'est une obligation, donc si vous faites bien votre crédit et que vous savez que l'entreprise va vous rembourser, votre baisse est quelque peu limitée. Mais si l'entreprise se porte vraiment bien, vous pouvez participer à la hausse. Encore une fois, quelle excellente façon de participer à certaines de ces histoires sans avoir à posséder la partie la plus volatile de la structure du capital, c'est-à-dire les capitaux propres.

Glen Davidson: [00:10:28] Adam, c'est la sauce secrète du portefeuille. Découpez-nous comment vous êtes devenu le roi des décapotables et ensuite où vous voyez cet espace aujourd'hui.

Adam Kramer: [00:10:36] Eh bien, c'est très gentil de votre part de dire ça. Je remonte très loin dans le domaine du marché des convertibles. Ma première obligation convertible était celle d'analyste au sein du groupe High Income and Alternatives. Il y a probablement beaucoup de gens de notre groupe qui regardent aujourd'hui. Nous avons près de deux douzaines et demie d'analystes qui cherchent ce point idéal dans la structure du capital. Dans mon cas, j'ai examiné ma première obligation convertible en 2001 et il s'est avéré qu'il s'agissait d'une compagnie de pétroliers. C'est là que j'ai appris à connaître cette industrie aussi. L'un de nos dix principaux avoirs était à l'origine une obligation convertible, et nous avons conservé les capitaux propres dans cette affaire. J'ai commencé comme analyste en 2000, j'ai couvert environ 14 industries différentes pendant les huit premières années et j'ai commencé à gérer des portefeuilles d'obligations convertibles en 2008, soit 17 ou 18 ans en ce moment. C'est ainsi que j'ai vraiment réalisé la puissance de ces obligations convertibles.

Glen Davidson: [00:11:27] Vous avez parlé des pétroliers. Je crois que c'est au printemps que nous avons parlé ici et que vous avez parlé de pétroliers, mais les gens dans l'auditoire parlaient de pétroliers, peu importe. Vous avez couvert les pétroliers depuis longtemps. En fait, c'est aussi une de vos spécialités chez Fidelity. C'est beaucoup plus d'actualité aujourd'hui. Vous avez même parlé de la flotte fantôme. Aimez-nous à bord d'un pétrolier où vous en êtes aujourd'hui.

Adam Kramer: [00:11:47] Très opportun. Nous en avons parlé la dernière fois et une grande partie de la thèse se joue en temps réel en ce moment. Les pétroliers, essentiellement, sont des bateaux qui transportent du pétrole ou du gaz d'un point A à un point B et qui sont entraînés par la quantité de pétrole qui se déplace dans les eaux. Il est alimenté par la production de l'OPEP, mais aussi par l'approvisionnement des navires. Environ 17 % de la flotte mondiale, peut-être un peu moins que ça, opère dans cette flotte fantôme, appelons-le, pour l'Iran, le Venezuela et la Russie. Ce que nous voyons en ce moment, avec un exemple précis, le Venezuela, alors que les sanctions sont levées, ces navires ne peuvent pas trouver d'assurance. Ils n'ont nulle part où aller. Ils sont remplacés par la flotte conforme que les majors pétrolières utilisent, des sociétés cotées en bourse que nous avons dans notre fonds.

Glen Davidson: [00:12:27] dans laquelle vous avez investi.

Adam Kramer: [00:12:28] Nous avons été investis, nous en avons deux dans le top 10. Ils sont remplacés, ils ont plus d'affaires. J'ai toujours dit que ces pétroliers réussissent très bien en tant que couverture géopolitique dans ce portefeuille en période de ralentissement lorsque les routes commerciales sont perturbées. L'histoire laïque ultime pour cela serait qu'il y ait la paix à cause de cette offre qui en sort. Nous commençons à voir cela se jouer en ce moment même. Bon nombre de ces entreprises de l'industrie obtiennent des taux qui sont quatre ou cinq fois supérieurs aux coûts de rentabilité des flux de trésorerie disponibles et elles le paient 100 % à leur bénéfice net, soit 80 à 100 % du bénéfice net sous forme de dividendes. C'est la raison pour laquelle il s'inscrit vraiment dans ce portefeuille.

Glen Davidson: [00:13:04] Très, très intéressant. Les situations spéciales sont également très intéressantes. Scott, pourriez-vous nous en parler ?

Scott Mensi: [00:13:10] Bien sûr. Au sein de notre équipe, et Adam en a parlé un peu, nous avons ces analystes de crédit, 25 analystes de crédit. Il bascule parfois un peu plus et un peu moins que ça, mais autour de 25. Mais aussi en aidant nos analystes et notre équipe de gestion de portefeuille, nous avons notre groupe des situations spéciales. Il s'agit d'un groupe d'analystes qui sont des avocats de formation et leur travail consiste à nous aider dans les situations où nous pouvons être fournisseurs de liquidités, où il y a quelque chose qui ne va pas avec l'entreprise ou lorsqu'ils ont une échéance imminente et ils ont besoin d'un pont pour les amener au prochain projet ou tout simplement pour franchir la ligne d'arrivée pour arriver là où ils doivent être le prochain. Ce que cette équipe fera, c'est qu'elle va s'engager avec les équipes de direction, discuter avec elles, comprendre quels sont leurs objectifs, ce dont elles ont besoin du point de vue du capital, puis parler à notre équipe de gestion de portefeuille et dire : ok, voici ce que j'entends, où êtes-vous prêt à investir, quel est le bon prix, quelle est la bonne structure ? Ensuite, nous pourrons être ce fournisseur de liquidités et aider cette entreprise à avancer.

[00:14:12] Il y a eu quelques occasions récemment. Nous avons déjà parlé un peu des obligations à haut rendement dans lesquelles nous avons déjà été confrontés à des situations particulières sur le marché des obligations à haut rendement. Il y a une entreprise que nous avons dans notre portefeuille appelée EchoStar. Vous les connaissez peut-être en tant que fournisseur de télévision par satellite. C'est une entreprise qui est en déclin laïque. Nous avons suivi cette entreprise, elle est sur le marché à haut rendement depuis plus longtemps que moi chez Fidelity, donc nous la suivons depuis longtemps. L'un de nos gestionnaires de portefeuille ayant une autre stratégie, Brian Chang, en a parlé il y a de très nombreuses années. Essentiellement, la valeur de cette entreprise n'est pas l'antenne parabolique, la télévision par satellite, mais le spectre, le spectre sans fil qu'elle possède. Nous l'avons toujours aimé et, pendant un certain temps, nous avons possédé une obligation convertible émise par cette société, mais elle n'était pas garantie par le spectre lui-même, mais nous savions qu'il y avait de la valeur à cet égard. Ce convertible, et la société a eu un problème avec l'échéance imminente, notre groupe de situation spéciale contacte cette société et lui dit : hé, écoutez, nous aimons la valeur de cet actif, nous voulons vous aider à traverser ce processus, que pouvons-nous faire pour vous fournir cette liquidité ?

[00:15:21] Ce que nous avons pu faire, c'est prendre cette obligation convertible, nous avons pu obtenir une nouvelle obligation convertible émise pour aider à refinancer l'obligation existante. Le prix d'amorce a été abaissé, ce qui signifie qu'il réduit le risque pour l'obligation en question. Il est également maintenant protégé par ce spectre sans fil. Ce que nous avons fait dans le cadre de ce processus, c'est que nous avons réduit le risque du convertible, obtenu l'ancienneté dans la structure du capital parce qu'il s'agit maintenant de personnes âgées, et ensuite nous avons également obtenu des garanties basées sur le spectre que nous avons toujours aimé dans cette structure de capital. Voici, il y a eu des pressions aux États-Unis de la part des organismes de réglementation pour qu'ils fassent quelque chose avec ce spectre. Vous les avez vus le vendre à AT&T et, plus récemment, à SpaceX. C'est une façon de faire quelque chose de très différent, d'être le fournisseur de liquidités, d'utiliser les ressources dont nous disposons chez Fidelity pour obtenir ce qui est une obligation convertible unique dans le portefeuille, à laquelle le reste du marché n'a vraiment pas accès.

Glen Davidson: [00:16:18] Vous avez également un excellent partenaire de ce groupe en Nate Van Duzer. Pouvez-vous parler un peu de lui ?

Scott Mensi: [00:16:22] Nate est un gars formidable. Il contribue à notre Fonds pour les occasions en détresse, qui s'appelait autrefois Fonds d'opportunités de crédit maintenant. Il travaille en étroite collaboration dans les situations de détresse et les manquements. Ce que je dirais, c'est que... vous pouvez rechercher son nom en ligne, il y a eu un article il y a de nombreuses années, pas beaucoup d'années, il y a quelques années, quelques années, sur lui et les négociations qu'il a menées avec certains gouvernements d'Amérique du Sud pour aider à restructurer cette dette. Ce type n'a pas de bêtises. Il est allé à l'Académie militaire des États-Unis. Il connaît tout le monde dans cette industrie et c'est une excellente ressource, une ressource unique que nous avons. Vous l'avez réuni avec les autres personnes qui font partie du groupe et vous avez plus d'un demi-siècle d'expérience dans ce monde de restructuration des situations spéciales. C'est une excellente ressource que nous pouvons ajouter au portefeuille.

Glen Davidson: [00:17:13] Un autre excellent partenaire. Il ne nous reste que quelques minutes, donc je dois venir au Canada. Vous êtes venu de Boston, mais vous devez nous parler du Canada. Passons à l'Alberta.

Adam Kramer: [00:17:19] Nous cherchons des occasions partout dans le monde. Dans le top 10, nous avons une entreprise de services publics de l'Alberta. Nous avons toujours eu une couverture aux États-Unis des entreprises de services publics, elles ont très bien réussi lorsqu'elles ont signé des ententes sur l'électricité pour les centres de données pour les hyperscalaires. L'Alberta a été en quelque sorte laissée pour compte en ce qui concerne l'évaluation. Il y a beaucoup de capacités vitales. C'est un domaine dans lequel nous pouvons investir au Canada, obtenir une certaine exposition aux devises canadiennes, mais aussi acheter une société de services publics ou une société de services publics non réglementée à un prix réduit par rapport aux États-Unis, une façon moins volatile d'investir dans le thème de l'IA. Nous aimons parsemer le portefeuille d'un grand nombre de positions à petite capitalisation de 25 points de base, dont certaines sont au Canada. Je me souviens d'être assise à Montréal dans un magasin de détail avec ma fille achetant une robe et nous avons trouvé une idée de cette façon. Il s'est avéré être l'une des meilleures parties du portefeuille. Nous aimons constater ces véritables erreurs de tarification. Une grande partie de cela, tant pour le marché obligataire, les craintes au sujet de l'économie, de l'inflation, du marché obligataire, qu'ils se retrouvent dans les actions de moyenne et de petite capitalisation, et nous les aimons aussi.

Glen Davidson: [00:18:25] Assister chez un détaillant avec votre fille et avoir une excellente idée me rappelle une histoire de Peter Lynch, mais c'est pour une autre fois. C'est merveilleux. La dette des marchés émergents, très rapidement.

Adam Kramer: [00:18:34] Très vite, dans le top 10, nous avons une obligation d'un an du Brésil, en monnaie locale. Les rendements y sont très, très élevés au Brésil, donc il s'agit d'un rendement en monnaie locale de 10 % qui se négocie un peu en dessous de la valeur nominale. Nous allons revenir à la valeur nominale dans un an. C'est un moyen moins risqué pour nous d'investir dans la devise là-bas, ce qui sera vraiment motivé par ce qui se passera avec les perspectives financières, qui seront motivées par les élections qui auront lieu en octobre. C'est une façon intéressante de récupérer le coupon, d'être payé pour attendre quelque chose qui pourrait aider la monnaie là-bas. C'est le genre de possibilités que nous recherchons.

Glen Davidson: [00:19:11] Magnifique. Vous avez un fonds primé, géré comme un fonds équilibré, mais avec autant d'intrants, c'est incroyable mais aussi extrêmement actif, alors nous devrions recommencer demain et parler de votre situation. Nous avons une pause de 20 minutes. Adam, Scott, merci beaucoup d'être ici.