VISION 2026 : Adopter des stratégies adaptées aux marchés évolutifs en 2026 - David Tulk, Ilan Kolet

Ilan Kolet: [00:00:00] Hé, les amis. Merci à tous de vous être joints. Vous avez l'habitude de nous voir trois sur scène. L'un des avantages d'avoir un seul cerveau, d'être une équipe si unie et d'avoir cette carte mentale est que lorsqu'une personne doit se retirer, la conversation se poursuit. Je suis ici avec mon ami de 24 ans, David Tulk, pour vraiment me lancer dans les choses. Le premier ministre Ford a mentionné beaucoup de sujets vraiment intéressants, un monde très différent de celui d'il y a un an. Personne ne m'achète de pizza, mais de toute façon, un monde très différent de celui d'il y a un an. Quel est le cadre ? Comment pensons-nous du monde tel qu'il est aujourd'hui par rapport à il y a un an ? Découvrez-nous la façon dont nous gérons ces changements importants dans le contexte de notre processus et de nos portefeuilles.

David Tulk: [00:00:50] Tout d'abord, permettez-moi de souhaiter la bienvenue à tout le monde dans la salle ainsi qu'en ligne. C'est un monde très différent de celui où nous étions assis ici sur cette scène l'an dernier. Je pense beaucoup au début de l'année aussi et ça me rappelle un tweet que j'ai trouvé, les 10 premières années de janvier m'ont épuisé. L'ironie de ce tweet, c'est que le tweet a été envoyé le 17 janvier, de sorte que les choses n'ont fait que s'aggraver depuis. Je pense que cela ne fait que parler du genre de monde dans lequel nous naviguons. Lorsque nous sommes confrontés à une grande partie du chaos inhérent aux marchés, je pense qu'il est vraiment important de vous ancrer dans votre processus d'investissement, d'essayer d'en retirer le plus d'émotion possible, de vous concentrer vraiment sur ce processus. Quand vous pensez à notre équipe et à notre processus, je pense que nous l'avons décrit à de nombreuses reprises, mais je pense qu'il est bon de le renforcer. Fondamentalement, nous examinons le monde de l'investissement sous quatre angles différents. 

[00:01:45] Premièrement, et celui qui nous tient le plus à cœur en tant qu'économistes réformés est le macroéconomique. Nous pensons au cycle économique, nous pensons aux banques centrales, nous pensons à l'inflation et à la façon dont tous ces différents éléments influent sur le rendement des marchés financiers. Ensuite, nous allions cette approche descendante à toutes les analyses que nous tirons des gestionnaires et des analystes sous-jacents. Je crois que c'est une partie exceptionnellement importante de notre processus, parce qu'elle nous différencie. Nous avons des analystes du monde entier qui rencontrent des entreprises et ils nous donnent en quelque sorte un test en temps réel de la macrothèse. Nous pouvons avoir un thème macro, mais ensuite nous pouvons parler aux entreprises et leur demander si vous faites réellement ce que les données macroéconomiques suggèrent que vous faites ? C'est un excellent complément pour prendre ces deux parties ensemble.

[00:02:29] Nous accordons également une grande attention aux valorisations dans un contexte d'évaluation relative, les actions par rapport aux obligations par rapport aux matières premières. La raison pour laquelle cela est utile, c'est qu'elle s'assure simplement que le thème d'investissement que nous avons a le bon prix. C'est ce qui nous motive à le suivre ou à l'éviter. Enfin, le sentiment. Nous avons tendance à être quelque peu contraires par nature, de sorte que nous avons tendance à vouloir réduire le marché lorsque le marché sait quelque chose qu'il ne devrait pas. Nous avons vu de nombreux exemples de cela au fil des ans, car nous avons pris l'autre côté de thèmes vraiment importants. C'est la théorie telle qu'elle est.

[00:03:04] Pour le mettre en pratique, je pense que la façon la plus importante d'y penser est peut-être de revenir en arrière et vous voyez, espérons-le, sur la diapositive, nous pourrons améliorer notre positionnement pour notre portefeuille mondial de gestion équilibrée, ce que cette diapositive montre est, essentiellement, les surpoids et sous-pondérations que nous avons sur les marchés boursiers régionaux ainsi que sur l'ensemble des marchés boursiers régionaux. la partie du portefeuille à revenu fixe, ainsi que la monnaie. Si nous remontons un peu plus d'un an en arrière et que nous réfléchissons un peu à ce que nous avons fait, il y a vraiment deux grands thèmes d'investissement que vous pouvez voir en comparant les diamants dans le graphique à la situation actuelle. D'abord et avant tout, il s'agit simplement d'adopter cette notion de dépréciation du dollar américain. C'était un thème que nous avions abordé plus tôt l'an dernier. Nous avons surpondéré les dollars américains et les actions américaines. Nous avons reconnu que ce n'était pas le scénario probable et nous nous sommes ajustés très rapidement.

Ilan Kolet: [00:03:57] C'est exact. Je veux dire, c'est fascinant. Le thème de la dépréciation du dollar, le changement de positionnement de notre devise aujourd'hui par rapport à il y a 12 mois, est un thème central et très important sur lequel nous nous sommes concentrés. Je pense qu'il y a une statistique qui aide vraiment à illustrer à quel point il s'agit d'un changement important. Comme nous en avons discuté, nous gérons environ 100 milliards de dollars de fonds à catégories d'actifs multiples. Au cours des six premiers mois de l'année dernière, nous avons négocié 47 milliards de dollars de fonds, de contrats à terme et de FNB. Encore une fois, il s'agit de fonds tactiques et lorsque le processus nécessite un changement de positionnement, nous apporterons ces changements, comme vous le soulignez.

David Tulk: [00:04:37] Vous pouvez voir sur la diapositive, je veux dire, que le changement le plus notable dans le diamant qui étend l'accès à la baisse est la façon dont nous avons comblé la sous-pondération par rapport au dollar canadien. Vous pouvez également constater qu'elle sous-pondérée les actions américaines. Nous allons également approfondir une grande partie de cette histoire de dépréciation du dollar. Une partie de cette augmentation de l'allocation au Canada se reflète également dans ce thème émergent qui a été largement repris par le premier ministre plus tôt ce matin. Lorsque nous réfléchissons un peu à la façon dont le récit autour du Canada est passé d'un discours où nous avons été prudents pendant un certain nombre d'années à maintenant où nous pensons que c'est sans doute le plus sombre avant l'aube, mais le taux de changement est quelque chose que nous voulons intégrer dans les fonds et quelque chose que nous allons également étudier. Cela vous prépare à la façon dont nous voyons le monde d'aujourd'hui. Parlons un peu de la direction que nous allons prendre à partir de maintenant.

Ilan Kolet: [00:05:22] Nous allons également approfondir la thèse du Canada. L'un des piliers que vous avez mentionnés, le monde d'où nous venons tous, plus de 20 ans d'expérience combinée dans les banques centrales, est la macroéconomique. Comme vous l'avez mentionné, nous sommes tous des économistes réformés maintenant de ce côté-ci de la rue. La macro, ça ne semble pas si mal. Je décris le macro en ce moment comme un peu comme un repas que vous prenez dans un avion. Pas vraiment génial, mais pas super horrible. J'ai peut-être pris trop de vols. Encore une fois, la façon dont je pense à la macroéconomie en ce moment est que les banques centrales, du point de vue macroéconomique, les banques centrales ont probablement cessé de faire de la hausse. Le marché du travail n'a pas vraiment implosé, c'est très bien. L'inflation est bien meilleure qu'elle ne l'était auparavant. Les mesures de relance budgétaire arrivent à grands pas. De ce point de vue, je pense que la macro est, je dirais, assez favorable. Pouvez-vous dire la même chose en ce qui concerne ce pilier ascendant ? Encore une fois, pour nous, économistes, c'est toujours humiliant ce qu'une entreprise dit et fait aujourd'hui, ce sont les données économiques six ou huit semaines plus tard. Que dit ce pilier ascendant à l'heure actuelle ?

David Tulk: [00:06:36] Je crois que c'est l'une des raisons de notre optimisme relatif. Vous pouvez voir sur notre diapositive de positionnement les contours généraux des actions toujours en surpondération par rapport aux obligations. Il s'agit d'une configuration assez constructive. Une grande partie de cette configuration constructive provient de ce pilier ascendant. Lorsque nous examinons les bénéfices des entreprises et les attentes des sociétés, c'est là que, encore une fois, nous pouvons tirer parti de tous les analystes que nous avons dans le monde, car ils peuvent nous donner leurs estimations de bénéfices par rapport aux prix affichés dans la rue. Cela tend à être un très bon indicateur de la sous-performance ou de la surperformance des marchés, selon l'endroit où vous vous situez par rapport au consensus de rue. Une grande partie de l'optimisme entourant les bénéfices des entreprises, je veux dire, est liée à l'économie, comme vous l'avez décrit. Dans le monde entier, les probabilités de récession sont assez faibles à l'heure actuelle. Encore une fois, pas fantastique, mais pas horrible non plus. Cela donne un peu d'effet sur cette partie de l'économie et sur cette partie de notre surpondération par rapport aux actifs risqués.

[00:07:32] Une grande partie de cela repose également sur la notion selon laquelle les entreprises dépensent de l'argent pour l'IA. Je suis impressionné que nous ayons fait aussi longtemps dans la présentation sans mentionner l'IA parce que c'est, comme nous l'avons souligné dans notre article sur le leadership éclairé du premier trimestre, que l'IA est vraiment le thème et la question pour 2026. Pour essayer de répondre à cette question, malheureusement, je pense que nous devons être honnêtes avec nous-mêmes et dire vraiment que personne n'en a la moindre idée. Bien que les gens aient des théories et vous pouvez essayer de patrouiller toute une pile de sources d'information différentes à la fin de la journée, personne ne le sait vraiment. Que faisons-nous dans ce contexte ? Nous essayons d'avoir l'occasion de parler aux personnes qui sont les mieux à même d'offrir une réponse intelligente à cette question.

Ilan Kolet: [00:08:15] Nous entendrons parler de beaucoup d'entre eux aujourd'hui.

David Tulk: [00:08:17] Exactement. Vous allez demander à Mark Schmehl de terminer les choses, je crois, et il est très attaché à cet espace. Nous parlons à tous les analystes qui le soutiennent et lorsque nous parlerons à ces personnes, ils diront autant que vous pouvez argumenter sur les valorisations relatives dans le domaine de l'IA, ils ont toujours des bénéfices supérieurs à ceux de la rue, et ils voient toujours que ce thème se poursuit et qu'ils peuvent toujours identifier que cette partie du marché va gagner le reste. du marché. Par conséquent, nous voulons avoir une exposition à ce thème. Nous ne voulons pas qu'elle submerde évidemment le portefeuille. Si vous réfléchissez un peu au positionnement que nous avons en ce qui concerne les actions américaines, vous constaterez que nous sommes sous-pondérés, mais si vous double-cliquez dessus, ce que vous constaterez vraiment, c'est que nous avons des allocations à des gestionnaires comme Mark Schmehl, comme Wil Danoff, qui intègrent ce genre de thèmes dans le portefeuille. Afin de protéger l'ensemble du portefeuille contre le thème de la dépréciation du dollar américain, nous sommes sous-pondérés par rapport au reste du marché américain. C'est ainsi que nous essayons de rapprocher ces deux thèmes. C'est vraiment une histoire intéressante avec l'IA et nous devrons finalement voir comment cette technologie est monétisée du point de vue des revenus, nous voulons voir comment elle se propage dans d'autres industries, mais dans l'état actuel des choses, la piste est là et nos analystes nous donnent l'indication qu'elle est favorable et c'est ce qui motive le surpoids que nous avons de prendre des risques de manière plus générale.

Ilan Kolet: [00:09:37] Encore une fois, le point le plus important à retenir de cette diapositive est la répartition régionale de l'endroit où nous en sommes, nous sommes en surpondération du risque, nous sommes en surpondération des actions, nous nous penchons sur les actions provenant d'une sous-pondération aux obligations. C'est intéressant, quand vous avez dit que nous n'avions pas discuté de l'IA et que nous étions déjà 10 minutes plus tard, je pense souvent que la première règle de l'IA est toujours de parler d'IA. C'est remarquable, c'est vraiment remarquable. Je passe beaucoup de temps sur la route à rencontrer beaucoup de gens dans cette salle d'un océan à l'autre et des gens qui se joignent à nous virtuellement, un domaine du positionnement, et quelque chose dont nous avons parlé dans notre leadership éclairé, l'une des façons dont nous renforçons la diversification de ces fonds, et non une surexposition au thème de l'IA, consiste à utiliser des allocations géographiques. dans d'autres parties du monde. Je dirais que, comme vous l'avez mentionné, nous avons racheté et que nous sommes maintenant, je dirais prudemment optimistes, c'est le Canada. C'est un changement important par rapport à notre position au cours des 12 ou 13 dernières années. Je dirais, pour être tout à fait honnête, qu'il s'agit d'un sujet d'optimisme prudent à l'égard du Canada, où la plupart des gens dans cette salle sont trop polis pour le faire, mais vous haussez peut-être un peu les sourcils et vous êtes un peu incertains de cet optimisme prudent. Parlez-nous des évaluations attrayantes au Canada, de ce que cela signifie du point de vue du positionnement et de la façon dont nous pensons à cela.

David Tulk: [00:11:04] Absolument. Je partage ce genre d'hésitation. Vous remarquerez que nous avons essayé de calibrer cette position au Canada de manière appropriée. Si vous remontez dans le temps et pensez aux défis de longue date qui nous ont motivés à sous-pondérer le Canada, une grande partie de cela reposait en grande partie sur un cycle du logement et un effet de levier extrême sur les bilans des ménages. Nous nous inquiétons de la productivité sous-jacente au Canada. Nous nous inquiétons de la place du Canada dans l'économie en général. Ces craintes ont certainement été exacerbées par les événements politiques récents. Nous procédons également à la renégociation de l'ACEUM cette année, de sorte qu'il y a inévitablement beaucoup de volatilité probable et de risque général là-bas. Lorsque nous réfléchissons à l'évolution des économies, nous nous concentrons toujours sur le taux de changement. Si mauvais que cela puisse paraître aujourd'hui dans de nombreux secteurs de l'économie, est-ce que la situation s'améliore ou s'aggrave ? Lorsque nous passons en revue cette analyse, nous nous améliorons lentement un peu. Si vous pensez à l'histoire du logement, oui, c'est toujours intimidant, mais si vous pensez à ce cycle de renouvellement hypothécaire, que nous appelons graphiquement le cochon qui passe par le python, vous vous dirigez lentement vers l'arrière de ce python.

Ilan Kolet: [00:12:12] C'est beaucoup.

David Tulk: [00:12:15] Encore une fois, le taux de changement commence à s'améliorer un peu et les réinitiations tarifaires commenceront à mettre un peu moins de frein sur cette partie du marché. Vous pensez à la productivité, nous avons entendu le premier ministre Ford, nous avons également entendu le gouvernement fédéral, on reconnaît que c'est quelque chose qui doit être vraiment abordé. Il y a un grand écart entre la reconnaissance et l'action, mais si vous regardez les budgets et que vous regardez où va l'argent, cela prendra un certain temps, mais cela fait référence à ce genre d'orientation positive pour y parvenir. Je suppose que la question naturelle est peut-être la suivante : pourquoi n'êtes-vous pas en surpoids ? Nous ne sommes pas encore tout à fait sortis du bois. J'ai mentionné le commerce et c'est quelque chose que nous devrons essayer de gérer.

Ilan Kolet: [00:12:54] Certes, après Davos, nous avons vu la volatilité de l'atterrissage en quelque sorte.

David Tulk: [00:12:59] Absolument. Ce sera quelque chose qui prendra un certain temps. Je pense, honnêtement, que lorsque vous regardez comment l'ACEUM finit par être renégociée, il s'agit simplement de donner de la certitude. Que les tarifs soient ici ou ici ou n'importe où entre les deux, vous voulez juste avoir le sentiment que vous pouvez planifier en tant qu'entreprise et cette clarté sur ce front autant que vous pouvez l'espérer, car je pense nous donne l'impression que les choses commencent à aller dans la bonne direction. Tout compte fait, cela a été en quelque sorte perçu comme une preuve du rendement de la TSX l'an dernier. De plus, c'est lié à cette très bonne performance, car je pense que les investisseurs commencent à reconnaître une partie de cette amélioration. Une grande partie de cela peut aussi être liée aux produits de base, que je sais que nous allons déballer dans un instant, mais c'est le taux de changement positif auquel nous voulons être sensibles en tant qu'investisseurs.

Ilan Kolet: [00:13:42] C'est vrai, c'est exact. C'est intéressant pour le Canada, je pense que beaucoup de gens ne réalisent pas, ou même ne savent pas ou se souviennent, que l'an dernier, la catégorie d'actifs géographiques la plus performante en dollars canadiens était le Canada. Le pire, c'était les États-Unis. J'ai passé la semaine dernière sur la route de l'Ouest et je pense toujours que c'est un fait sous-estimé. Vous et DW, nous avons discuté de choses qui vont de très mal en mal, et c'est un environnement fantastique pour nos sélecteurs de sécurité qui retournent les roches pour trouver des noms qui sont mal, très mauvais, et qui sont sur le point de devenir moins mauvais.

David Tulk: [00:14:25] Je pense qu'il y a deux mots dans ce que vous venez de dire qui sont vraiment intéressants, en termes de dollars canadiens. Je suppose, trois mots. En fin de compte, c'est une grande partie de l'histoire.

Ilan Kolet: [00:14:32] Toutes mes paroles sont intéressantes, mais oui.

David Tulk: [00:14:35] Je ne sais pas quoi en faire. Nous pouvons réfléchir un peu à ces termes en dollars canadiens parce que c'est un grand thème. Je pense que nous devrions passer un peu de temps à parler de la dépréciation du dollar américain, de la dépréciation du dollar américain et vraiment...

Ilan Kolet: [00:14:48] Qu'est-ce que cela veut dire ?

David Tulk: [00:14:49] En gros, je pense que ça veut dire... c'est quelque chose que nous avons même entendu hier tard dans la journée de la part du président des États-Unis, qui veut en quelque sorte que le dollar américain s'affaiblit. Je pense qu'en fin de compte, cela est en grande partie motivé par, encore une fois, si vous pensez à la somme d'argent que les États-Unis doivent au reste du monde, une façon de se sortir de ce fardeau est de rembourser les gens en dollars amortis. C'est l'une des façons dont les pays se sont toujours sortis de la dette consiste à baisser leur taux de change pour qu'un créancier étranger, comme nous, soit remboursé en dollars diminués. C'est pourquoi nous, en tant que répartiteurs d'actifs, avons pratiquement éliminé tous les avoirs en trésorerie dont nous disposons. Nous ne voulons tout simplement pas prêter aux États-Unis, rien à voir avec la superposition politique simplement à cause de leur objectif d'essayer de nous rembourser en dollars amortis.

[00:15:37] Une partie de ça aussi, je pense que vous pourriez le présenter comme une tentative... et encore une fois, le jury se demande si cela sera couronné de succès... mais pour essayer de revitaliser le secteur manufacturier, de ramener des emplois aux États-Unis et de rendre vos exportations plus compétitives. C'est aussi en quelque sorte inhérent au fait de voir une monnaie plus faible. Je crois que cela peut continuer. Vous l'avez certainement vu avec le prix de l'or, l'or a été une protection efficace contre la dollarisation ou la dédollarisation. Nous avons également constaté cela au sujet de la dette des marchés émergents et de la monnaie locale. Ce sont des allocations dont nous disposons, en reconnaissant que ce thème, je crois, a malheureusement encore plus à aborder. C'est inconfortable d'avoir une classe d'actifs comme l'or qui évolue simplement de manière parabolique parce qu'il n'y a pas de fondamentaux auxquels vous pouvez la lier, alors vous êtes laissé à saisir le positionnement et le sentiment et tomber dans le trou du lapin Twitter et vous verrez toutes les théories qui existent. En fin de compte, c'est vraiment ce que nous voulons faire en tant que répartiteurs d'actifs, nous voulons certainement participer à toutes les étapes du marché, mais en ces temps d'incertitude élevée et de grande volatilité, nous voulons vraiment couvrir une partie de ce risque de baisse.

Ilan Kolet: [00:16:39] Vous avez soulevé quelques bons points, à savoir que nous ne savons pas nécessairement pourquoi ni quelle est la motivation de la dépréciation du dollar. Il s'agit peut-être d'emplois manufacturiers ou de charbons en Virginie-Occidentale, mais nous parlons dans notre article de cette équivalence observationnelle. Encore une fois, si vous enquêtez criminellement sur le chef de la Réserve fédérale et un membre de la Fed et que vous avez des personnalités politiques à la Fed et que vous licenciez la tête du Bureau of Labour Statistics et que vous avez une guerre commerciale et que vous avez renversement au Venezuela, est-ce que je manque quelque chose ? Ce sont toutes des choses qui semblent équivalentes ou équivalentes sur le plan observationnel à une politique de dépréciation du dollar. Nous sommes les preneurs de ça, n'est-ce pas ? Nous ne pouvons pas contrôler le résultat de cela, nous sommes des preneurs. Si nous n'évoquons qu'une dernière fois la diapositive de positionnement, encore une fois, cela explique grandement cette position en ce qui concerne l'or. Parlons de l'or et si vous pouvez faire quelques commentaires sur les obligations. Vous souvenez-vous des obligations ? Mauvaises obligations. Les obligations, l'autre partie de ce portefeuille, comment envisageons-nous de diversifier ces risques et de gérer les risques ?

David Tulk: [00:17:43] Cela remonte aux commentaires que j'ai formulés, à savoir que je ne faisais pas nécessairement confiance aux États-Unis en tant qu'endroit où vous voulez investir, ou du moins exiger une prime de risque plus élevée pour investir aux États-Unis. C'est implicite du fait que nous voulons certainement avoir une durée insuffisante, de sorte que nous obtenons des baisses de taux potentielles, peut-être pas aujourd'hui, mais plus tard cette année de la part de la Fed des États-Unis. Si cela est davantage motivé par des considérations politiques que par ce qui est nécessaire économiquement pour l'état des États-Unis, cela pourrait donner l'impression de baisser les taux d'intérêt partout et de contribuer à ce récit de l'abordabilité. Mais si les investisseurs pensent que cette réduction correspond à celle d'une banque centrale qui a perdu son indépendance et sa crédibilité, vous pouvez voir une prime à terme plus élevée plus loin dans la courbe. Donc, vous pourriez voir une courbe plus abrupte dans ce sens et cela va en quelque sorte à l'encontre du point. Voilà le danger de politiser votre banque centrale. Lorsque nous réfléchissons à nos affectations en obligations, nous voulons nous assurer que nous avons tout de même cela comme ballast, mais nous voulons aussi penser à diversifier autour de cette allocation de qualité de placement de base. Adam viendra ensuite, il en parlera aussi, mais nous nous intéressons davantage aux secteurs du crédit et des écarts, nous avons encore une certaine protection contre l'inflation. Nous voulons simplement penser de manière très holistique aux parties de notre portefeuille de titres à revenu fixe qui ne sont pas aussi corrélées au risque d'actions en ce sens. C'est vraiment ce que nous voulons essayer d'apporter.

Ilan Kolet: [00:19:04] Nous avons parcouru une énorme quantité de terrain ici. Je tiens à remercier encore une fois tout le monde de s'être joint à nous aujourd'hui. Le Fonds mondial équilibré est battu à 99 % par ses pairs au cours des trois dernières années. C'est la troisième année de déclarations à deux chiffres, comme nous en avons parlé. Notre équipe a pour règle de ne pas célébrer, c'est pourquoi DT semble si mal à l'aise. Merci à tous de vous être joints aujourd'hui. Adam Kramer et Scott Mensi viennent ensuite parler de leurs fonds. Merci encore, tout le monde.