Ce que l’histoire nous apprend sur les taux élevés et les rendements boursiers : analyse de Denise Chisholm – 22 octobre 2026
Les rendements des obligations du Trésor ont de nouveau dépassé 5 %, ravivant une préoccupation familière chez les investisseurs : une hausse des rendements entraîne-t-elle inévitablement un affaiblissement des marchés boursiers et un risque accru de récession? La relation historique entre ces variables est toutefois plus nuancée que ne le supposent beaucoup d'observateurs. Selon Denise Chisholm, directrice en chef, Stratégie de marché quantitative chez Fidelity, les données suggèrent que les investisseurs se concentrent peut-être sur la mauvaise variable. S’appuyant sur plusieurs décennies d'histoire des marchés, elle a examiné ce que les données révèlent sur les taux, les récessions, les dépenses des entreprises, l'inflation et le positionnement défensif, soulignant pourquoi le contexte importe souvent davantage que les chiffres bruts.
Voici les principaux thèmes abordés dans son commentaire.
Le véritable facteur de risque pour les actions est la récession, et non les taux
De nombreux investisseurs connaissent le graphique qui regroupe les rendements boursiers par niveaux de taux d'intérêt et qui montre que le segment au-delà de 5 % est le seul où les actions ont affiché, en moyenne, un rendement négatif. Si ce graphique est exact, Mme Chisholm a fait observer que la conclusion perd de sa force lorsqu’on l’examine dans un contexte historique plus large. En modifiant l’horizon d’analyse ou en remontant aux données de 1953, la relation apparente tend à s’estomper. Lors de certaines périodes où les taux étaient supérieurs aux niveaux actuels, les rendements boursiers ont dépassé 5 %. Une façon plus pertinente d’interpréter les données consiste à les examiner sous l’angle de ce que les statisticiens appellent une variable confondante. Lorsque les périodes de récession, qui surviennent environ 20 % à 25 % du temps, sont exclues de l’analyse, les rendements moyens des actions sont remarquablement similaires, quel que soit le niveau des taux. Cela suggère que les récessions, plutôt que les taux eux-mêmes, ont historiquement constitué le principal frein pour les marchés boursiers. Par ailleurs, une hausse des taux n’a pas nécessairement entraîné un risque accru de récession. L’expérience historique montre que les périodes de taux élevés ont souvent coïncidé avec une expansion économique, tandis que les récessions ont été plus fréquentes durant certaines périodes de taux bas. Pour cette raison, Mme Chisholm a souligné qu’il peut être risqué pour les investisseurs de réduire leur exposition aux actions simplement parce que les taux ont franchi un certain seuil.
La question des obligations, des rendements et de la croissance
Les obligations suscitent naturellement des questions lorsque les rendements des titres du Trésor avoisinent 5 %. Certains investisseurs peuvent se demander pourquoi détenir des actions plutôt que des obligations dans le contexte actuel. La réponse, selon Mme Chisholm, tient en grande partie à la croissance des bénéfices. Même si cette croissance ralentit sensiblement par rapport aux niveaux récents, l'histoire suggère que les actions sont souvent restées attrayantes par rapport aux obligations lorsque le taux de croissance s’est maintenu à deux chiffres. En examinant les précédents cycles de resserrement monétaire de la Réserve fédérale, elle a noté que la partie longue de la courbe des taux du Trésor a eu tendance à progresser environ 80 % du temps lorsque la Fed poursuivait ses hausses de taux. Des rendements à long terme plus élevés peuvent contrebalancer une partie du revenu tiré des coupons en raison des pertes en capital qu’ils peuvent entraîner. Dans les autres cas, les rendements à long terme sont généralement demeurés relativement stables, parfois parce que les marchés avaient davantage confiance dans la capacité de la banque centrale à maîtriser l’inflation, et parfois en raison de facteurs structurels, comme la demande étrangère de titres du Trésor américain. Elle a ajouté qu'elle ne serait pas surprise si la partie longue de la courbe restait relativement stable même en cas de nouvelles hausses de taux. Cela pourrait offrir aux obligations un profil risque-rendement plus équilibré que celui dont les investisseurs ont bénéficié ces dernières années. Cela dit, si la croissance des bénéfices à deux chiffres se maintient, les actions pourraient continuer à présenter un avantage par rapport aux obligations.
Une analyse plus nuancée de la dette
La discussion a ensuite porté plus largement sur la dette et sur la façon de l’évaluer. La dette se résume rarement à une seule statistique. Denise Chisholm a insisté sur l’importance de distinguer la dette publique de la dette des entreprises, des ménages et du secteur financier, tout en prenant en compte la structure de détention de cette dette et le rythme de croissance de l'économie. Elle a cité la France comme exemple d’un contexte plus difficile, où la faiblesse de la croissance, le niveau élevé de la dette publique, la forte dépendance à l’égard des dépenses publiques et le niveau élevé de la dette privée se conjuguent pour exercer une pression accrue sur l’économie. La situation est différente aux États-Unis. Les ménages, les entreprises et le secteur financier ont substantiellement réduit leur endettement depuis la crise financière mondiale, tandis que la dette publique a progressé. Si l’on considère l’endettement total de l’économie, la hausse de la dette publique a largement compensé les réductions observées ailleurs, de sorte qu’il s’agit davantage d’un transfert de dette que d’une hausse généralisée de l’endettement. Compte tenu d’une croissance économique réelle qui demeure supérieure à 2 %, elle a noté que certains pans de l’économie semblent avoir la capacité de s’endetter davantage si les conditions le permettent.
Le positionnement des secteurs défensifs
Le débat sur le risque de récession soulève naturellement une autre question clé : les investisseurs devraient-ils adopter un positionnement plus défensif? Une rotation modérée vers les secteurs défensifs – notamment les services aux collectivités, la consommation de base et la santé – s’est amorcée au cours des dernières semaines. Historiquement, ces secteurs ont eu tendance à nettement surperformer lorsqu’une récession survient dans les 12 mois suivants. Cet historique explique en partie pourquoi les investisseurs se tournent souvent vers les valeurs défensives en période d’incertitude accrue. Par ailleurs, les signaux de récession provenant de ces secteurs ont été beaucoup plus fréquents que les récessions elles-mêmes. L’évaluation demeure un facteur important à considérer. Malgré une sous-performance par rapport au marché global pendant environ quatre ans, ces secteurs sont devenus plus onéreux par rapport à leurs bénéfices, la croissance des profits ayant accusé un retard encore plus marqué. Mme Chisholm a fait observer que cette dynamique peut s’apparenter à un piège de valorisation. Dans son évaluation, les secteurs défensifs n’intègrent pas actuellement de scénario de récession et ne semblent pas particulièrement bon marché. Historiquement, cela a limité leur capacité à générer des rendements excédentaires au cours de l’année suivante en l’absence d’une dégradation significative des conditions économiques.
Des perspectives d’inflation globalement inchangées
La discussion s’est conclue sur l’inflation, un domaine où ses perspectives générales demeurent largement inchangées. L’inflation reste élevée et continue de dépasser la croissance des salaires nominaux, ce qui se traduit par une croissance négative du revenu réel du consommateur moyen. Historiquement, Denise Chisholm a noté que cette dynamique a eu tendance à limiter la capacité de l'inflation à s'accélérer significativement, les consommateurs disposant au final d'un pouvoir d'achat moindre pour absorber la hausse des prix. Elle a également souligné l’importance d’examiner les données sous-jacentes au-delà des mesures d’inflation globales. Si l’on exclut les coûts du logement de l’IPC sous-jacent, la dernière mesure de l’inflation n’a que légèrement augmenté, passant d’environ 1,9 % à un peu moins de 2 % en glissement annuel. Par conséquent, elle ne considère pas, à l’heure actuelle, que le prochain cycle sera principalement marqué par un problème d’inflation. Même après la publication des dernières données de l’IPC, les données sous-jacentes n’ont pas sensiblement modifié ses perspectives.
Conclusion : au-delà du niveau des taux
Dans l’ensemble, l’analyse fait ressortir un thème commun : le niveau des taux ne constitue pas, à lui seul, une raison suffisante pour réduire l’exposition aux actions. Le risque de récession est la variable sur laquelle Mme Chisholm a le plus insisté dans son évaluation des marchés boursiers, le niveau des taux ne constituant pas à lui seul une raison suffisante de réduire l’exposition aux actions. Historiquement, un ralentissement des dépenses d’investissement à partir de niveaux élevés a souvent coïncidé avec une activité plus soutenue ailleurs dans l'économie. La situation de la dette américaine s’apparente davantage à un transfert de dette qu’à une crise d’endettement. Les secteurs défensifs, quant à eux, affichent des valorisations élevées plutôt qu’attrayantes. Pour les investisseurs, les principales questions à venir seront peut-être de savoir si la croissance ralentit suffisamment pour justifier un positionnement plus défensif et si les rendements à long terme finissent par se stabiliser dans un contexte d’évolution des taux.